股4亿股。目前股价5元，总市值50亿。”
沈清如点头。
“如果非流通股直接流通，供应量瞬间增加150%，股价必然下跌。”陈默在“5元”旁边画了个向下的箭头，“为了补偿流通股东因供给增加导致的潜在损失，非流通股东需要支付对价。”
“对价形式？”
“通知里没说死，但业内讨论过几种：送股、派现、权证，或者组合。”陈默在白板上写下这些选项，“最可能是送股——简单直接，易于理解。”
他在白板上列公式：
非流通股获得流通权的价值增值 = （全流通后合理股价 - 非流通股成本价）× 非流通股数量
流通股东因供给增加导致的潜在损失 = （当前股价 - 全流通后合理股价）× 流通股数量
理论上，对价应使双方在股改后财富不减少。
“但这是理论。”沈清如说，“实际操作中，全流通后合理股价无法精确计算，非流通股成本价也很难确定——很多国企改制时的成本几乎为零。”
“所以最终是博弈。”陈默放下笔，“比的是双方的谈判筹码、心理预期、和对未来股价的判断。”
他回到电脑前，打开一个新的工作表，开始构建简易的对价测算模型。
模型的核心是几个关键假设：
1. 全流通后合理市盈率：参考国际同行，三一重工作为工程机械龙头，合理PE在15-18倍。当前PE仅12倍，有提升空间。
2. 业绩增长预期：公司过去三年净利润复合增长率28%，假设未来三年保持20%。
3. 对价支付意愿：大股东希望尽快完成股改，获得流通权，愿意支付合理对价。
4. 流通股东接受度：熊市四年，流通股东普遍深套，对补偿有较高期待。
输入数据，运行模型。
计算结果跳出：合理对价区间：每10股流通股获送2.5-3.5股。
陈默盯着这个数字。按照当前三一重工股价8.5元计算，对价相当于给予流通股东21%-30%的即期补偿。再加上股改后估值提升的预期，总收益可能超过50%。
“不低。”沈清如看着屏幕，“市场预期可能在10送2左右。”
“所以我们有超额收益的空间。”陈默说，“如果我们的测算接近合理值，而市场预期偏低，那么——”
“——那么在方案公布前买入，方案公布后就能获得预期差收益。”沈清如接话。
两人都沉默了。这不是简单的套利，而是一场基于深度研究的价值发现。他们需要判断：自己对合理对价的测算是否准确？市场预期是否真的偏低？大股东的底线在哪里？
风险在于，如果判断错误，或者博弈失败，可能面临亏损。
窗外的天色渐渐暗下来。傍晚的深圳开始显现另一种活力——霓虹灯渐次亮起，写字楼里加班的灯光如星辰般点缀。
陈默站起身，走到窗边。车公庙的街道上，下班的人流开始涌现。那些匆匆走过的身影，有多少人知道，今天下午发布的那份短短三页的通知，将改变他们手中股票的命运？
“我们需要更多数据。”他转过身，“上市公司的态度、保荐机构的倾向、其他机构的预期……”
“我来联系。”沈清如说。她虽然怀孕，但在研究圈的人脉依然通畅，“北京那边有几个政策研究的朋友，他们可能知道试点名单的筛选逻辑。”
“小心点。”陈默说，“现在还是敏感期。”
“知道。”沈清如拿起手机，但又放下，“先发邮件吧，电话里说不清楚。”
她开始写邮件。陈默重新坐回电脑前，继续完善模型。
三、深夜的讨论
晚上八点，工作室里亮着灯。
外卖送来的两份套餐已经凉了，但两人都没怎么动。桌上摊满了打印出来的资料：上市公司的招股说明书、年报、券商研究报告、股权结构图……
沈清如的邮件已经发出，但还没有回复。这个时间，北京的研究员可能也在加班，分析同一份通知。
“你觉得第一批试点会有多少家？”沈清如问。她靠在椅背上，手轻轻放在腹部——这是她最近常做的动作。
“不会多。”陈默说，“我猜五到八家。要确保成功率，形成示范效应。”
“三一重工的概率有多大？”
陈默想了想：“如果我是决策者，我会选它。民营企业，代表市场化方向；业绩好，代表改革不会损害公司质量；行业是‘中国制造’的代表，有象征意义。”
“但民营企业的对价博弈可能更激烈。”沈清如说，“国企背后有国资委，对价方案可能更‘大气’。民营企业是大股东自己的钱，每一股都会计较。”
“所以我们才要提前准备。”陈默调出一份文件，“这是三一上市时的招股书。你看这里，梁稳根在路演时说过一句话：‘上市不是为了圈钱，是为了让公司更规范、更透明。’”
“言外之意？”
“他重视公司治理，重视股东关系。”陈默说，“这样的股东，在股改时更可能考虑长远，而不是斤斤计较眼前的对价。”
沈清如点点头，但又摇头：“但人性是复杂的。当几十亿的财富摆在面前时，谁还能完全理性？”
这话让陈默沉默了。他想起了梁启明，想起了德隆系的唐氏兄弟，想起了那些在熊市中崩塌的庄股。在巨大的利益面前，理智常常是第一个被抛弃的东西。
“所以我们也要准备博弈失败的对策。”陈默在策略文档里增加了一条，“如果对价不达预期，是否参与投票反对？反对之后，是争取改进方案，还是直接退出？”
这是一个更复杂的问题。投票反对需要联合其他流通股东，需要投入时间精力，还可能得罪上市公司。对于他们这样的小工作室，成本不低。
“我们资金量小，投票权有限。”沈清如说，“需要联合其他机构。”
“找谁？”
沈清如想了想：“上海那边有几家私募，理念和我们接近，都看重公司治理。北京也有一些价值型的公募基金。可以先试探性接触。”
“但我们现在还没有正式的产品，没有管理规模。”陈默苦笑，“别人凭什么和我们联合？”
“凭研究。”沈清如看着他，眼神坚定，“我们花了三年时间研究熊市中的价值，研究公司治理，研究股改的逻辑。这些积累，就是我们的筹码。”
陈默看着沈清如——这个和他一起走过熊市最艰难时刻的女人，这个怀着他的孩子还在深夜工作的伙伴。她的眼神里有种东西，是他在梁启明那里从未见过的：不是对财富的贪婪，不是对权力的渴望，而是一种更纯粹的、对“正确之事”的执着。
（本章未完，请点击下一页继续阅读）